Quand les utilisateurs valent mieux que les actionnaires : enjeux réglementaires des tokens

À retenir

• Les tokens ne confèrent pas automatiquement des droits de propriété équivalents aux actions ; leur statut dépend du design et de l’interprétation juridique.
• Deux voies se dessinent : accorder des droits proches des actionnaires aux détenteurs de tokens, ou concevoir les tokens comme des instruments d’usage pour les users (utilisateurs-investisseurs).
• Le choix structurel a des conséquences réglementaires majeures : requalification en titres financiers, obligations de protection des investisseurs et exposure aux devoirs fiduciaires.
• Un modèle centré sur l’utilisateur peut favoriser l’usage et l’investissement patient, mais il génère aussi des risques de gouvernance, de financement et d’incertitude juridique.

Le débat actuel dans l’écosystème crypto porte moins sur la technologie que sur la forme juridique et économique des projets. Doit-on traiter les détenteurs de tokens comme des actionnaires, avec des droits de contrôle et des protections, ou privilégier un modèle où les utilisateurs financent et pilotent directement les protocoles ? Ce choix n’est pas neutre : il oriente la composition des investisseurs, l’appétence pour le court terme et, surtout, l’exposition réglementaire.

Contexte du marché

Dans les systèmes traditionnels, une école de pensée a imposé l’idée que les dirigeants doivent servir principalement les actionnaires. En droit des sociétés, toutefois, la personne morale est distincte et les détenteurs d’actions disposent de droits contractuels limités, pas d’une propriété directe sur l’entité. Appliquée aux crypto-projets, cette nuance devient cruciale.

Un token est un actif cryptographique qui peut représenter une utilité, un droit de gouvernance ou une valeur monétisable. La finance décentralisée (DeFi, finance décentralisée) et les organisations autonomes décentralisées (DAO, organisation autonome décentralisée) expérimentent des architectures où les utilisateurs sont aussi contributeurs et détenteurs de tokens. Ces modèles mélangent paramètres techniques, économiques et règles juridiques, rendant l’analyse réglementaire complexe.

Pourquoi c’est important

Le design des droits attachés à un token influence directement la manière dont les autorités vont l’évaluer. Si un token est structuré et commercialisé comme un investissement attendu générer des profits, il court un risque de requalification en titre financier, avec les obligations qui s’ensuivent : transparence, prospectus, contraintes de distribution et protection des investisseurs.

À l’inverse, des tokens conçus comme des instruments d’usage — favorisant l’engagement des utilisateurs plutôt que le rendement spéculatif — peuvent réduire l’attrait des investisseurs purement profitistes et encourager un développement orienté service. Mais structure et intention ne suffisent pas : les régulateurs examinent la réalité économique et les pratiques commerciales, pas seulement l’étiquette.

Risques et limites

Un modèle centré sur l’utilisateur présente des vertus : alignement entre product market fit et financement, moindre pression sur le court terme, incitation à construire des réseaux utiles à long terme. Pourtant, il comporte des limites opérationnelles et juridiques. Les mécanismes de gouvernance peuvent être capturés par des minorités actives, la coordination des utilisateurs est coûteuse, et le financement pérenne d’infrastructures essentielles reste incertain.

Sur le plan réglementaire, l’absence de droits formels n’exonère pas d’obligations : responsabilité civile, règles anti-blanchiment et conformité transfrontalière s’appliquent souvent selon les faits constatés. Enfin, l’arbitrage entre favoriser l’innovation et protéger les participants reste un défi politique majeur pour les décideurs publics.

Au final, la question n’est pas seulement technique mais normative : veut-on des protocoles qui ressemblent juridiquement à des entreprises au service d’investisseurs, ou des réseaux auto‑soutenables où l’utilisateur-investisseur prime ? Les réponses façonneront la régulation et l’avenir des marchés tokenisés.

Partager sur vos réseaux !